Ao término da sua última reunião de 2017, o Copom do Banco Central anunciou hoje a redução da taxa básica de juros anual, a Selic, de 7,5% para 7%, a menor marca da história e o décimo corte seguido. Além disso, pela primeira vez na história a Selic e a TJLP serão iguais, o que simbolicamente significa que a principal referência do crédito de longo prazo no Brasil se iguala ao juro de curto prazo. Muito mais do que isso, a expectativa para 2018 é que a taxa de juros básica recue ainda um pouco mais dos atuais 7%.

Entre os meses de outubro de 2012 até abril de 2013, a Selic foi mantida em 7,25% ao ano, que era até então tido como o menor nível da história. A partir de então a taxa sofreu reajustes graduais até chegar à marca de 14,25% ao ano em julho de 2015. A redução dos juros básicos da economia apenas voltou a acontecer há um ano, em outubro de 2016. Assim, a Selic a 7% ao ano é o menor nível já registrado para a taxa básica de juros na história do país desde sua criação em julho de 1997.

Sobre o fato de a taxa básica de juros de longo e curto prazo se igualarem, em termos práticos, essa situação é benigna pois o BNDES reduzirá seus gastos com subsídio nas operações de crédito. Quanto maior a diferença entre Selic e TJLP, maior o gasto com os chamados subsídios implícitos, que não transitam pelo Orçamento. Esse subsídio é dado porque o Tesouro capta recursos pagando, no mínimo, a taxa básica, mas repassa recursos ao BNDES pela TJLP, que sempre foi bem mais baixa. Esse custo, contudo, não será zerado a partir da equalização das taxas porque o governo capta recursos também com títulos mais caros que a Selic. Estudo do Ministério da Fazenda mostrou que o gasto do BNDES com subsídios implícitos chegou a R$ 30 bilhões em 2016, quando a Selic passou a maior parte do ano em 14,25% ao ano e a TJLP estava em 7,5%. De lá para cá, a taxa básica caiu para 7,5% e a de referência do BNDES, para 7% e o subsídio caiu para algo em torno de R$ 2 bilhões. Esse cenário de redução de subsídios está se materializando mais rapidamente do que o próprio governo imaginava. E, a depender do que ocorrer na última reunião do CMN, que definirá a TJLP sob a regra em vigor (meta de inflação mais prêmio de risco) e que será a referência para o primeiro ano de vigência da nova Taxa de Longo Prazo (TLP), esse quadro se reforçará ao longo dos próximos anos.

No mais, ainda pairam incertezas sobre a decisão do Copom em fevereiro de 2018: se reduzirá a Selic mais um pouco ou se manterá os atuais 7%. A REAG aposta em mais um corte de 25 pontos-base para 6,75% e tem como praticamente certo que a autoridade monetária voltará a subir a taxa básica de juros em algum momento no futuro não muito distante, certamente em 2019 e possivelmente ainda em 2018. Nossa aposta de que a Selic não ficará nos atuais 7% ao longo dos próximos meses deve-se ao juro real implícito, dada uma estimava de inflação ao redor da meta de 4% ao ano. Ou seja, a taxa neutra de juros do Brasil não está hoje nos 3% reais que se extrai das duas medidas acima. O fato de taxas das NTN-Bs longas variarem hoje entre 5% e 5,5% confirma essa nossa visão.

Em outras palavras, estimamos que o juro estrutural ou neutro, aquele suficiente para manter a economia em crescimento sem pressões inflacionárias vindas da demanda, esteja muito mais próximo de 5% do que dos 3% necessários hoje para que o Banco Central decretasse missão cumprida da sua política monetária. Os países desenvolvidos calculam os juros neutros com base na média das taxas reais dos últimos dez anos. Por esse cálculo, nos anos 1980 os juros reais eram de 20% ao ano, caíram para a faixa de 10% entre os anos 1990 e 2000 e de 2010 em diante estão na casa de 5%. Contudo, devido à grande variância histórica, muitos analistas preferem outras formas de cálculo: (i) para um período de cinco anos; (ii) a partir do swap DI descontada a inflação projetada, ou (iii) com base nos juros das NTN-Bs – títulos públicos federais indexados ao IPCA. Calculado a partir do Swap DI 360 menos IPCA 12 meses em base diária, o juro real médio dos últimos 10 anos (entre novembro de 2007 e novembro de 2017) é de 5,6%, dos últimos 5 anos (novembro de 2012 até novembro de 2017) é de 5,07% e de 5 anos encerrados em 2016 é de 5%. No caso da NTN-B, o juro real varia de 4,2% a 5,2%. Em outras palavras, a tarefa de o Copom trazer a taxa real de juros o mais próxima possível da taxa neutra de juros ainda não foi satisfatoriamente cumprida e mais, até não há perspectivas de que isso acontecerá no próximo ano.