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Carta Mensal – Agosto de 2023

Comentário Econômico
Por: Marcelo Fonseca, economista-chefe da REAG Investimentos

 

Cenário Global

O principal destaque nos mercados internacionais em agosto foi a forte elevação da curva
de juros norte-americana, com a taxa das Treasuries de 10 anos superando o patamar de
4,3% a.a. Vários são os possíveis candidatos para explicar a origem desse movimento: a
retomada das emissões do Tesouro Americano após o fim do impasse sobre o aumento do
teto da dívida; a venda em grande volume de Treasuries pelo governo chinês, visando estabilizar o yuan diante da desvalorização recente; preocupações crescentes com a deterioração fiscal nos EUA, que não apresenta sinais de correção a curto e médio prazos; e a incerteza em torno da extensão do ciclo de aumento das taxas de juros.

Entendemos que os dois primeiros fatores têm natureza eminentemente transitória, e, portanto, deveriam deixar de pressionar a curva de juros já a curto prazo. Na mesma linha, a
melhoria visível no cenário inflacionário nos últimos meses e o arrefecimento gradual do
mercado de trabalho criam condições favoráveis para que o Federal Reserve (Fed) encerre
o ciclo de aumento das taxas já na próxima reunião, em setembro, eliminando assim uma
fonte de incerteza importante do cenário para os mercados.

Na contramão, entretanto, o déficit fiscal nos EUA, que se aproxima dos dois dígitos, se faz
cada vez mais presente nos preços dos ativos por meio do que se convencionou chamar de
“prêmio fiscal”. Embora não compartilhemos das preocupações extremas sobre o risco iminente de insolvência da dívida norte-americana ou a perda do status do dólar como moeda
de reserva, o desequilíbrio fiscal deverá contribuir para a consolidação das taxas de juros em
patamares mais elevados do que os percebidos nas últimas décadas. Esse sintoma aparece
nos discursos dos membros do Fed, que vem indicando a necessidade de se manter os juros
estáveis por um longo período após encerrado o ciclo de aperto monetário.

Outro destaque relevante no mês foi a nova rodada de decepção com o desempenho da
economia chinesa, na esteira da divulgação do fraco crescimento do PIB do segundo
trimestre. Temos argumentado nos últimos meses que a estratégia de crescimento perseguida pelas autoridades nas últimas décadas, apoiada no impulso ao setor de construção
por meio de financiamento farto e a taxas subsidiadas, atingiu seus limites; o país necessita
agora substituir aquele modelo por outro centrado no setor de serviços e no consumo das
famílias. Entretanto, esse é uma transição longa e tortuosa, o que significa que deveremos
assistir à desaceleração do crescimento econômico da China para a casa dos 3%. Por outro
lado, acreditamos que o governo dispõe de instrumentos e capacidade suficiente para
gerenciar essa transição de forma a evitar um quadro de hard landing, ao menos no curto
prazo. Medidas recentes, como corte de juros e flexibilização de regras no setor imobiliário,
deverão dar algum impulso à economia, ainda que modesto, no segundo semestre.

 

Cenário Brasil

No Brasil, o destaque foi a confirmação do início do ciclo de corte de juros, com a redução
da taxa Selic em 50 pontos base, juntamente com a indicação explícita de que o Banco Central deverá manter esse ritmo na próxima reunião. Com a resiliência da atividade econômica
e as expectativas de inflação acima das metas para os próximos anos, acreditamos que a
autoridade monetária seguirá o ritmo gradual de afrouxamento da taxa de juros. Projetamos
a Selic encerrando o ano em 11,75% e caindo para 9,5% em 2024.

A atividade econômica no Brasil voltou a surpreender positivamente com a divulgação do
crescimento do PIB no segundo trimestre de 0,9% ante os três meses anteriores, resultado
bem superior ao consenso de mercado, de 0,6%. Os destaques ficaram por conta do consumo das famílias e do governo (0,9% e 0,7%, respectivamente) em função da forte elevação
dos gastos públicos e das transferências governamentais com a aprovação da PEC da Transição ao final do ano passado. Olhando à frente, a dissipação dos efeitos dessa forte expansão fiscal, os impactos residuais dos juros ainda elevados sobre a dinâmica do crédito, e a
desaceleração da atividade econômica global devem contribuir para uma redução substancial no ritmo de crescimento da economia nos próximos meses. De toda sorte, o bom resultado registrado no primeiro semestre já contrata um crescimento do PIB ao redor de 3% em
2023.

Por fim, é importante mencionar que o governo brasileiro optou por manter a meta de déficit primário nulo para 2024 no Projeto de Lei de Diretrizes Orçamentárias enviado ao Congresso. Embora, a princípio, essa seja uma boa notícia, na realidade esse objetivo nos parece
inexequível, haja vista que o governo vem enfrentando grandes dificuldades em obter aprovação no Congresso para os projetos de elevação das receitas. Sem instrumentos efetivos
de controle das despesas, é praticamente impossível reduzir um déficit primário que deverá
encerrar o ano atual ao redor de 1,5% do PIB para algo próximo a zero em 2024.

 

Comportamento dos mercados no mês
Por: Saulo Holzmann, estrategista da REAG Investimentos

 

Comportamento dos mercados no mês

Neste mês de agosto os mercados ficaram um pouco mais para o lado negativo devido ao
temor de uma possível, mas não provável, subida de juros nos EUA. Com dados de atividade
mais fortes na margem e inflação ainda resiliente, os mercados preferiram não dar o
benefício da dúvida e realizaram. Ou seja, ao menos este mês, os mercados questionaram a
viabilidade do cenário de “soft landing” (reduzir a inflação sem criar uma queda agressiva na
atividade econômica) pelo Banco Central americano. Portanto, agosto foi de queda
generalizada nas bolsas, mas com ótimo desempenho das bolsas globais no ano. O Brasil, de
certa forma, seguiu a tendência global, mas também foi negativamente influenciado pelas
recentes notícias acerca do orçamento e dúvidas pelos investidores se o governo terá êxito
em sua estratégia fiscal. No mês, a bolsa, representada pelo Ibovespa recuou, enquanto o
Real se desvalorizou perante o dólar e o euro. Os índices de juros, representado pelos
Índices Anbima, tiveram resultado positivo, mas abaixo da variação do CDI, com exceção da
curva longa que apresentou perda.

 

Cenário Global

No mês de julho passado os mercados estavam convictos de que o Banco Central
americano não subiria mais os juros (hoje em 5,50%). Este mês houve uma reversão desta
tendência depois de dados de atividade, inflação e discursos do FED. Há ainda certo temor
de que o mercado de emprego americano esteja muito aquecido e provoque uma inflação
ainda muito longe da meta do BC americano. Por isto, dados de arrefecimento de atividade,
emprego e de baixos preços de commodities neste momento são muito importantes para
cristalizar o “soft landing” (nos EUA e globalmente). Ainda vemos que apesar do fim do ciclo,
os BCs manterão os juros altos por mais algum tempo, até estarem confortáveis com o nível
de inflação girando em torno de 2% (hoje em 4%), o que deve ocasionar possíveis revisões
para baixo da expectativa de crescimento global para 2024.

 

Cenário Brasil

A melhora do cenário no Brasil este ano foi baseado até agora no (i) novo modelo de
arcabouço fiscal, (ii) na votação de parte da reforma tributária (IVA dual) e na provável
votação dos tributos sobre a renda e (iii), na melhora da nota/rating pelas agências de
crédito internacionais. Entretanto, este bom momento foi revisto pelos investidores este
mês. O resultado fiscal recente, os vetos de Lula a trechos do arcabouço fiscal e os
questionamentos em relação ao sucesso do orçamento para 2024 azedaram o humor do
mercado. A necessidade de aumentar as receitas em um valor próximo a R$ 160bi para zerar
o déficit em 2024, como planeja o governo, tem se mostrado uma dura tarefa para Haddad e sua equipe pois passa por decisões do Congresso. Entretanto, o cenário mais benéfico de
atividade e inflação recentes não mudaram nossa perspectiva de queda de juros. A Reag
Investimentos espera queda da taxa SELIC atual de 13,25% a.a. para 11,75% a.a. em
dezembro. Importante ressaltar que o Brasil iniciou seu processo de alta antes dos países
desenvolvidos. E mesmo com esta piora em agosto, os Índices de Mercado Anbima (pré e
indexados à inflação) estão acima da variação do CDI no ano.

Indicadores do Mês
IBOVESPA: -5,09%
IGP-M: -0,14%
DÓLAR: +4,68%
CDI: +1,14%

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